案例概要#
东方港湾创始人但斌是中国本土价值投资的代表性人物之一。自 21 世纪初起，但斌便将贵州茅台作为其核心持仓。
在随后的二十余年里，尽管茅台经历了 2008 年全球金融危机、2012 年塑化剂事件与限制公款消费政策、以及多次资本市场暴跌，但斌依然选择长期坚守。他将茅台形容为**“活的商业教科书”**，其长期复利回报验证了超级消费品的护城河威力。
核心投资逻辑（Moat & Business Model）#
零存货贬值风险与“时间的朋友” 绝大多数消费品和科技产品都面临库存过期、技术迭代和降价去库存的风险。而茅台作为酱香型白酒，存货不仅不会贬值，反而“越放越香、越放越贵”，形成了极罕见的负存货风险商业模式。
社交货币属性与心理占领（Share of Mind） 茅台在高端政商务宴请与人情往来中拥有无可替代的“社交货币”与“身份符号”属性。这种情感与文化层面的心理占领，赋予了公司极其强大的出厂价提升能力与终端溢价权。
天然的产能地理壁垒（Geographical Bottleneck） 正宗茅台酒的酿造高度依赖茅台镇赤水河流域独特的微气候、微生物群落和水质，离开茅台镇几公里就无法复刻相同的品质。这种天然的地理局限限制了总供给，造成了长期供不应求的供需格局。
心智模型与投资启示#
但斌观点：“寻找能穿越周期、靠岁月沉淀而非技术颠覆的企业。有些公司随着时间推移价值不断增长，这就是时间的威力。”
- 抵抗技术颠覆（Disruption Resistance）：科技公司迭代迅速，稍有不慎即被淘汰；而极具文化传承的消费品能够抵抗时代颠覆，拥有极长的“企业寿命”。
- 拿得住（Conviction）：真正的考验往往不在于发现优质企业，而在于面对市场暴跌和大众质疑时，能否基于对商业模式本质的认知坚守持仓。